传媒行业投资机会报告：视频网站与在线阅读行业仍处成长期

　　“独角兽” IPO 或加速，互联网独角兽引关注： 据券商中国报道，监管层前期密集调研上百家“独角兽”企业， 集中在互联网、智能制造、生物医药、生态环保等四大行业， 交易所也积极助力新经济。随着三六零 A股借壳完成和富士康快速上会，互联网独角兽也引发高关注。

　　视频网站与在线阅读行业仍处成长期， 龙头增长更多来自市场扩张而非份额集中。 近期视频网站龙头爱奇艺和 Z 世代视频社区 B 站相继申报 IPO，从招股书可以看出， 在线视频行业仍处于高景气阶段， 中国在线 亿人，而视频网站付费用户仅 1 亿+， 产业链话语权和付费习惯养成带来付费用户总量持续扩张， 艾瑞预测 2021 年前将维持 30%复合增速。受益于此，爱奇艺移动 MAU4.21 亿，付费会员超 5000 万，去年会员收入增长 74%，近三年占比持续提升。 在线阅读行业在移动端付费趋势下也实现快速增长， 掌阅科技近四个季度单季收入环比增长约 6%， 平治信息约 10%， 若剔除 17Q3 净网行动影响， 行业增速更为亮眼。

　　行业尚未绝对垄断， 细分垂直仍有机遇。 细分用户群的强粘性和特定商业模式仍有机遇， B 站 MAU 超 7000 万，jiqinggushi为 16Q1 的 2.5 倍， 活跃创作者增长 104%； 收入增长 372%， 83%来自游戏业务，走出了广告与会员付费外的第。 芒果 TV 依托湖南卫视流量/内容版权和自身优质内容生产能力，在青春女性向领域独树一帜，据艾瑞指数，其用户中女性占 70%、 30岁以下占 71%；而爱奇艺/优酷的女性用户占 55%/44%， 30 岁以下占 66%/52%。差异化定位强化了精准广告和内容价值。

　　互联网独角兽估值关注用户数据与营销回报： 由于独角兽上市时通常已从初创进入到成长阶段，用户快速增长，商业模式不断成熟，但盈余多用于补贴市场和最终用户， 因而利润微薄甚至亏损。爱奇艺近三年亏损率降低，B 站净亏损收窄，而阅文、 掌阅等刚开始盈利。 因此估值方面除了 DCF 外，市值用户比较或营销回报法也具备参考价值。 例如以阅文为参考，考虑爱奇艺和芒果 TV 的付费率、付费用户及 ARPU 值，结合在线视频的市场空间，或从营销投入带来的市场份额和收入贡献角度考虑估值，可以超越当前 PE 的局限。

　　投资： 我们看好高景气的视频网站、在线阅读， 成长期行业龙头与垂直细分深耕者皆有机会， 估值上可结合市值用户比较等 PE 以外视角， 关注快乐购、掌阅科技、平治信息。

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